8月21日,停牌半年的 上海佳豪 (300008.SZ)發(fā)布定增草案,擬以股權(quán)加現(xiàn)金方式,作價(jià)13.55億元收購泰州金海運(yùn)船用設(shè)備經(jīng)營(yíng)有限公司100%的股權(quán),對(duì)于凈資產(chǎn)僅有8.49億元的上海佳豪來說,此次并購無疑可以再造一家上市公司, 手筆之大堪稱豪賭。
之所以說是一場(chǎng)豪賭,是因?yàn)榻鸷＿\(yùn)目前的凈資產(chǎn)評(píng)估值僅有7700萬元,2014年凈利潤(rùn)也不過2000萬元,盡管金海運(yùn)承諾未來三年總利潤(rùn)不低于2.87億元,但相較收購價(jià)格仍是杯水車薪,即便三年后能夠順利完成業(yè)績(jī)承諾,上海佳豪的股東們又要等多少年才能在這筆交易中獲利呢
增值率
根據(jù)上海佳豪此次定增公告,公司擬以13.96元/股發(fā)行1.28億股,其中向金海運(yùn)唯一股東李露發(fā)行5000萬股用以支付交易對(duì)價(jià),向上海佳豪控股股東劉楠和時(shí)則壹號(hào)等4名機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行7894萬股募集配套資金不超過11億元,其中6.57億元用于支付現(xiàn)金交易對(duì)價(jià)、4.45億元補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。
發(fā)行完成后,控股股東劉楠持股數(shù)由5641萬股變?yōu)?641萬股,持股比例由22.57%變?yōu)?2.80%,仍為公司控股股東,而金海運(yùn)全資股東李露則以5000萬股成為上海佳豪新任第二大股東,持股比例13.20%。
根據(jù)上海佳豪發(fā)布的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告,金海運(yùn)在評(píng)估基準(zhǔn)日2015年3月31日經(jīng)審計(jì)賬面凈資產(chǎn)7700萬元,采用收益法評(píng)估后,股東全部權(quán)益價(jià)值為13.55億元,增值率1660.31%。
金海運(yùn)成立于2002年,主營(yíng)高分子纖維材料繩纜和水上救生打撈設(shè)備。公司成立以來,其股權(quán)在創(chuàng)始人李存扣家族內(nèi)部通過無償轉(zhuǎn)讓方式幾經(jīng)變動(dòng),最終在2015年3月全部歸于李存扣之女李露名下,而此時(shí)上海佳豪已經(jīng)停牌。
對(duì)于如此之高的增值率,上海佳豪認(rèn)為,金海運(yùn)為一家從事船用救生設(shè)備及特種裝備的軍工高新技術(shù)企業(yè),客戶主要為軍方及公務(wù)部門,交易完成后,上海佳豪將進(jìn)入軍用及公務(wù)用船用設(shè)備制造領(lǐng)域,上市公司將進(jìn)一步拓寬市場(chǎng)領(lǐng)域,優(yōu)化業(yè)務(wù)布局,盈利規(guī)模和盈利能力將實(shí)現(xiàn)顯著提升。
不難看出,上海佳豪以高溢價(jià)收購金海運(yùn),主要看重其高科技軍工背景和盈利能力。
盡管聲稱持有武器裝備科研生產(chǎn)許可證、軍工保密二級(jí)資質(zhì)和總裝備部武器承制單位資質(zhì),但通過觀察金海運(yùn)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),其軍工企業(yè)的噱頭似乎并沒有聽起來那樣響亮。
根據(jù)公告,在金海運(yùn)2014年和2015年一季度的營(yíng)業(yè)收入中,高性能分子材料制品和?？昭b備產(chǎn)品分別占比55%和45%。其中,高性能分子材料制品主要指纖維材料制成的錦綸繩和丙綸繩,?？昭b備產(chǎn)品則主要為船用救生衣(圈、吊籃、掛網(wǎng))。
實(shí)際上,纖維繩纜作為特種用繩,主要是指其相較普通繩索有更高的強(qiáng)度和韌性,根據(jù)中國(guó)貿(mào)易促進(jìn)委員會(huì)紡織行業(yè)分會(huì)提供的資料,雖然可用于艦艇,但目前民營(yíng)企業(yè)纖維繩纜還主要用于船舶拖拉和救生救援等民用領(lǐng)域,主要采購對(duì)象為水上救援公務(wù)部門,并未大規(guī)模直接用于軍事。同時(shí),從事纖維繩纜的企業(yè)也不在少數(shù),并未披戴著高科技軍工的神秘面紗,通過查詢中國(guó)纖維網(wǎng),僅在江蘇一地就可以發(fā)現(xiàn)包括揚(yáng)州巨神、華錦繩纜、九力繩纜等數(shù)十家生產(chǎn)和銷售各種規(guī)格纖維繩纜的企業(yè)。而在金海運(yùn)另一大主營(yíng)業(yè)務(wù)?？昭b備方面,通過其細(xì)分產(chǎn)品也不難發(fā)現(xiàn),其使用范圍仍多限于民用救生打撈領(lǐng)域。
如果說金海運(yùn)軍工企業(yè)的身份存在很大的炒作水分,那么,作為高估值的另一個(gè)依據(jù),其盈利能力又是如何呢
盈利能力存疑
對(duì)于13.55億元的估值、1660%的增值率,金海運(yùn)同時(shí)給出了一份過億的業(yè)績(jī)承諾。
根據(jù)《盈利補(bǔ)償協(xié)議》,李露承諾,金海運(yùn)2015年、2016年和2017年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)累計(jì)不低于人民幣2.87億元,若承諾期限內(nèi)金海運(yùn)實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)數(shù)低于承諾數(shù),則李露須就不足部分向上市公司進(jìn)行補(bǔ)償。
雖然給出了平均每年近億元的利潤(rùn)承諾,但金海運(yùn)目前的盈利能力著實(shí)一般。2013年、2014年和2015年1-3月,金海運(yùn)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9151萬元、15319萬元和3831萬元,凈利潤(rùn)分別為657萬元、1987萬元和1558萬元。
表面上看,金海運(yùn)利潤(rùn)雖然不高,利潤(rùn)增長(zhǎng)率卻高達(dá)數(shù)倍,但在扣除非經(jīng)常損益后,這一數(shù)字卻沒有那么靚麗,尤其是在進(jìn)行估值計(jì)算前的2015年一季度,金海運(yùn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)其實(shí)只有446萬元,公司盈利主要來自財(cái)政補(bǔ)貼,2015年一季度公司獲得政府補(bǔ)助金額達(dá)到1110萬元,2014年和2013年總共才只有96萬元。
此外,金海運(yùn)的產(chǎn)品毛利率也頗為耐人尋味。從公布數(shù)據(jù)來看,其毛利率保持在30%左右,而A股上市公司涉及船舶及裝備制造的企業(yè)毛利率多在10%-20%之間。對(duì)此,公司表示,這是由于行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品細(xì)分市場(chǎng)造成的。上市公司中,與金海運(yùn)船舶繩纜業(yè)務(wù)最相近的企業(yè)有 亞星錨鏈 (601890.SH),其2014年和2015年上半年船用鏈業(yè)務(wù)毛利率分別僅為15.53%和19.35%,即便產(chǎn)品在細(xì)分市場(chǎng)存在差別,但其相差一倍左右的毛利率仍屬偏高。
雖然金海云承諾未來三年完成2.87億元的利潤(rùn)貢獻(xiàn),但根據(jù)預(yù)測(cè),上海佳豪12.8億元的收購溢價(jià),需要等到2022年才能全部收回成本,如果金海運(yùn)前三年的盈利能力只有2.87億元,后五年10億元的利潤(rùn)收入又憑什么能夠保證呢
值得注意的是,如果未完成業(yè)績(jī)承諾,李露可以通過本次交易中所得到的上海佳豪股份而非必須用現(xiàn)金進(jìn)行補(bǔ)償。也就是說,即便三年后盈利承諾中的數(shù)字全部無法完成,李露也只需要付出占收購對(duì)價(jià)21%的代價(jià)進(jìn)行補(bǔ)償,并且補(bǔ)償不用支付現(xiàn)金,只須通過1300萬股上海佳豪股份以本次交易增發(fā)股價(jià)為標(biāo)準(zhǔn)抵扣,如果屆時(shí)上海佳豪股價(jià)下跌,業(yè)績(jī)承諾又無法完成,補(bǔ)償數(shù)字將進(jìn)一步縮水。
滿倉質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)
在天價(jià)收購金海運(yùn)的同時(shí),《證券市場(chǎng)周刊》記者還發(fā)現(xiàn),上海佳豪控股股東的質(zhì)押率也是驚人。截至定增草案發(fā)布日,上海佳豪A股合計(jì)2.5億股,有7筆股權(quán)質(zhì)押未解除,未解押股份1.05億股,占總股本的42%,幾乎全部與控股股東劉楠有關(guān)。
在上海佳豪的7筆未解除質(zhì)押中,有三筆直接來自控股股東劉楠,未解押數(shù)總共為5640萬股,占總股本的22.57%,這是劉楠直接持有上海佳豪的全部股份。也就是說,劉楠將自己直接擁有的全部上海佳豪股權(quán)進(jìn)行了質(zhì)押。
不僅如此,上海佳豪第二大股東上海佳船企業(yè)發(fā)展有限公司也有三筆未解除的質(zhì)押,總共為3430萬股,占總股本的13.72%。同樣,這也是上海佳船持有的全部上海佳豪股份,而上海佳船的控股股東正是劉楠,劉楠持有上海佳船56.83%的股份,并且以此間接持有上海佳豪7.80%的股份,如此算來,劉楠已經(jīng)將自己直接和間接持有的上海佳豪所有股份進(jìn)行了質(zhì)押套現(xiàn)。
最后一筆質(zhì)押來自第三大股東上海沃金石油天然氣有限公司,上海沃金總共持有上海佳豪2668萬股股份,持股比例10.67%,其未解押股份數(shù)為1440萬股。也就是說,上海沃金將其持有上海佳豪股份的54%進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押。
眾所周知,6月中旬開始,一輪史無前例的股災(zāi)突襲A股,許多上市公司的股價(jià)腰斬,并且股價(jià)下跌的大趨勢(shì)還在延續(xù),在股價(jià)下跌的大背景下,在股價(jià)高位時(shí)質(zhì)押出去的股票面臨補(bǔ)倉甚至被平倉的風(fēng)險(xiǎn)。
上述股東的股權(quán)質(zhì)押,均是在一年內(nèi)進(jìn)行,劉楠有兩筆是在2014年8月和10月進(jìn)行,上海佳船有一筆是在2014年10月進(jìn)行,而在2015年的2月、4月和5月,劉楠和上海佳船又分別完成了3筆質(zhì)押,彼時(shí),上海佳豪股價(jià)還處在高位。此外,上海沃金的股權(quán)質(zhì)押也是在2014年9月進(jìn)行。
很難想象,上海佳豪股價(jià)一旦觸及質(zhì)押警戒線,滿倉質(zhì)押的大股東劉楠及其控股的第二大股東上海佳船將如何應(yīng)對(duì),而屆時(shí),上海佳豪因?yàn)橘|(zhì)押爆倉而產(chǎn)生的重大股權(quán)變故又會(huì)對(duì)中小股東產(chǎn)生何種影響
“幸運(yùn)”的是,因?yàn)榛I劃重大資產(chǎn)重組,上海佳豪2015年3月23日后已經(jīng)停牌,當(dāng)日收盤價(jià)為每股17.29元,躲過了股災(zāi)。通常,上市公司在發(fā)布完定增預(yù)案和草案后,便會(huì)隨即復(fù)牌,但上海佳豪發(fā)布此次收購草案后一周,仍未有復(fù)牌跡象。
《證券市場(chǎng)周刊》記者試圖聯(lián)系上海佳豪方面,詢問有關(guān)股權(quán)質(zhì)押和復(fù)牌事宜,但未得到有效答復(fù),其是否是因?yàn)槎惚苜|(zhì)押平倉而拖延復(fù)牌尚不可知。
不知道復(fù)牌之后,上海佳豪的股價(jià)將會(huì)作何走勢(shì),而到時(shí)公司又是否會(huì)因此出現(xiàn)控股權(quán)旁落？
之所以說是一場(chǎng)豪賭,是因?yàn)榻鸷＿\(yùn)目前的凈資產(chǎn)評(píng)估值僅有7700萬元,2014年凈利潤(rùn)也不過2000萬元,盡管金海運(yùn)承諾未來三年總利潤(rùn)不低于2.87億元,但相較收購價(jià)格仍是杯水車薪,即便三年后能夠順利完成業(yè)績(jī)承諾,上海佳豪的股東們又要等多少年才能在這筆交易中獲利呢
增值率
根據(jù)上海佳豪此次定增公告,公司擬以13.96元/股發(fā)行1.28億股,其中向金海運(yùn)唯一股東李露發(fā)行5000萬股用以支付交易對(duì)價(jià),向上海佳豪控股股東劉楠和時(shí)則壹號(hào)等4名機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行7894萬股募集配套資金不超過11億元,其中6.57億元用于支付現(xiàn)金交易對(duì)價(jià)、4.45億元補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。
發(fā)行完成后,控股股東劉楠持股數(shù)由5641萬股變?yōu)?641萬股,持股比例由22.57%變?yōu)?2.80%,仍為公司控股股東,而金海運(yùn)全資股東李露則以5000萬股成為上海佳豪新任第二大股東,持股比例13.20%。
根據(jù)上海佳豪發(fā)布的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告,金海運(yùn)在評(píng)估基準(zhǔn)日2015年3月31日經(jīng)審計(jì)賬面凈資產(chǎn)7700萬元,采用收益法評(píng)估后,股東全部權(quán)益價(jià)值為13.55億元,增值率1660.31%。
金海運(yùn)成立于2002年,主營(yíng)高分子纖維材料繩纜和水上救生打撈設(shè)備。公司成立以來,其股權(quán)在創(chuàng)始人李存扣家族內(nèi)部通過無償轉(zhuǎn)讓方式幾經(jīng)變動(dòng),最終在2015年3月全部歸于李存扣之女李露名下,而此時(shí)上海佳豪已經(jīng)停牌。
對(duì)于如此之高的增值率,上海佳豪認(rèn)為,金海運(yùn)為一家從事船用救生設(shè)備及特種裝備的軍工高新技術(shù)企業(yè),客戶主要為軍方及公務(wù)部門,交易完成后,上海佳豪將進(jìn)入軍用及公務(wù)用船用設(shè)備制造領(lǐng)域,上市公司將進(jìn)一步拓寬市場(chǎng)領(lǐng)域,優(yōu)化業(yè)務(wù)布局,盈利規(guī)模和盈利能力將實(shí)現(xiàn)顯著提升。
不難看出,上海佳豪以高溢價(jià)收購金海運(yùn),主要看重其高科技軍工背景和盈利能力。
盡管聲稱持有武器裝備科研生產(chǎn)許可證、軍工保密二級(jí)資質(zhì)和總裝備部武器承制單位資質(zhì),但通過觀察金海運(yùn)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),其軍工企業(yè)的噱頭似乎并沒有聽起來那樣響亮。
根據(jù)公告,在金海運(yùn)2014年和2015年一季度的營(yíng)業(yè)收入中,高性能分子材料制品和?？昭b備產(chǎn)品分別占比55%和45%。其中,高性能分子材料制品主要指纖維材料制成的錦綸繩和丙綸繩,?？昭b備產(chǎn)品則主要為船用救生衣(圈、吊籃、掛網(wǎng))。
實(shí)際上,纖維繩纜作為特種用繩,主要是指其相較普通繩索有更高的強(qiáng)度和韌性,根據(jù)中國(guó)貿(mào)易促進(jìn)委員會(huì)紡織行業(yè)分會(huì)提供的資料,雖然可用于艦艇,但目前民營(yíng)企業(yè)纖維繩纜還主要用于船舶拖拉和救生救援等民用領(lǐng)域,主要采購對(duì)象為水上救援公務(wù)部門,并未大規(guī)模直接用于軍事。同時(shí),從事纖維繩纜的企業(yè)也不在少數(shù),并未披戴著高科技軍工的神秘面紗,通過查詢中國(guó)纖維網(wǎng),僅在江蘇一地就可以發(fā)現(xiàn)包括揚(yáng)州巨神、華錦繩纜、九力繩纜等數(shù)十家生產(chǎn)和銷售各種規(guī)格纖維繩纜的企業(yè)。而在金海運(yùn)另一大主營(yíng)業(yè)務(wù)?？昭b備方面,通過其細(xì)分產(chǎn)品也不難發(fā)現(xiàn),其使用范圍仍多限于民用救生打撈領(lǐng)域。
如果說金海運(yùn)軍工企業(yè)的身份存在很大的炒作水分,那么,作為高估值的另一個(gè)依據(jù),其盈利能力又是如何呢
盈利能力存疑
對(duì)于13.55億元的估值、1660%的增值率,金海運(yùn)同時(shí)給出了一份過億的業(yè)績(jī)承諾。
根據(jù)《盈利補(bǔ)償協(xié)議》,李露承諾,金海運(yùn)2015年、2016年和2017年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)累計(jì)不低于人民幣2.87億元,若承諾期限內(nèi)金海運(yùn)實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)數(shù)低于承諾數(shù),則李露須就不足部分向上市公司進(jìn)行補(bǔ)償。
雖然給出了平均每年近億元的利潤(rùn)承諾,但金海運(yùn)目前的盈利能力著實(shí)一般。2013年、2014年和2015年1-3月,金海運(yùn)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9151萬元、15319萬元和3831萬元,凈利潤(rùn)分別為657萬元、1987萬元和1558萬元。
表面上看,金海運(yùn)利潤(rùn)雖然不高,利潤(rùn)增長(zhǎng)率卻高達(dá)數(shù)倍,但在扣除非經(jīng)常損益后,這一數(shù)字卻沒有那么靚麗,尤其是在進(jìn)行估值計(jì)算前的2015年一季度,金海運(yùn)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)其實(shí)只有446萬元,公司盈利主要來自財(cái)政補(bǔ)貼,2015年一季度公司獲得政府補(bǔ)助金額達(dá)到1110萬元,2014年和2013年總共才只有96萬元。
此外,金海運(yùn)的產(chǎn)品毛利率也頗為耐人尋味。從公布數(shù)據(jù)來看,其毛利率保持在30%左右,而A股上市公司涉及船舶及裝備制造的企業(yè)毛利率多在10%-20%之間。對(duì)此,公司表示,這是由于行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品細(xì)分市場(chǎng)造成的。上市公司中,與金海運(yùn)船舶繩纜業(yè)務(wù)最相近的企業(yè)有 亞星錨鏈 (601890.SH),其2014年和2015年上半年船用鏈業(yè)務(wù)毛利率分別僅為15.53%和19.35%,即便產(chǎn)品在細(xì)分市場(chǎng)存在差別,但其相差一倍左右的毛利率仍屬偏高。
雖然金海云承諾未來三年完成2.87億元的利潤(rùn)貢獻(xiàn),但根據(jù)預(yù)測(cè),上海佳豪12.8億元的收購溢價(jià),需要等到2022年才能全部收回成本,如果金海運(yùn)前三年的盈利能力只有2.87億元,后五年10億元的利潤(rùn)收入又憑什么能夠保證呢
值得注意的是,如果未完成業(yè)績(jī)承諾,李露可以通過本次交易中所得到的上海佳豪股份而非必須用現(xiàn)金進(jìn)行補(bǔ)償。也就是說,即便三年后盈利承諾中的數(shù)字全部無法完成,李露也只需要付出占收購對(duì)價(jià)21%的代價(jià)進(jìn)行補(bǔ)償,并且補(bǔ)償不用支付現(xiàn)金,只須通過1300萬股上海佳豪股份以本次交易增發(fā)股價(jià)為標(biāo)準(zhǔn)抵扣,如果屆時(shí)上海佳豪股價(jià)下跌,業(yè)績(jī)承諾又無法完成,補(bǔ)償數(shù)字將進(jìn)一步縮水。
滿倉質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)
在天價(jià)收購金海運(yùn)的同時(shí),《證券市場(chǎng)周刊》記者還發(fā)現(xiàn),上海佳豪控股股東的質(zhì)押率也是驚人。截至定增草案發(fā)布日,上海佳豪A股合計(jì)2.5億股,有7筆股權(quán)質(zhì)押未解除,未解押股份1.05億股,占總股本的42%,幾乎全部與控股股東劉楠有關(guān)。
在上海佳豪的7筆未解除質(zhì)押中,有三筆直接來自控股股東劉楠,未解押數(shù)總共為5640萬股,占總股本的22.57%,這是劉楠直接持有上海佳豪的全部股份。也就是說,劉楠將自己直接擁有的全部上海佳豪股權(quán)進(jìn)行了質(zhì)押。
不僅如此,上海佳豪第二大股東上海佳船企業(yè)發(fā)展有限公司也有三筆未解除的質(zhì)押,總共為3430萬股,占總股本的13.72%。同樣,這也是上海佳船持有的全部上海佳豪股份,而上海佳船的控股股東正是劉楠,劉楠持有上海佳船56.83%的股份,并且以此間接持有上海佳豪7.80%的股份,如此算來,劉楠已經(jīng)將自己直接和間接持有的上海佳豪所有股份進(jìn)行了質(zhì)押套現(xiàn)。
最后一筆質(zhì)押來自第三大股東上海沃金石油天然氣有限公司,上海沃金總共持有上海佳豪2668萬股股份,持股比例10.67%,其未解押股份數(shù)為1440萬股。也就是說,上海沃金將其持有上海佳豪股份的54%進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押。
眾所周知,6月中旬開始,一輪史無前例的股災(zāi)突襲A股,許多上市公司的股價(jià)腰斬,并且股價(jià)下跌的大趨勢(shì)還在延續(xù),在股價(jià)下跌的大背景下,在股價(jià)高位時(shí)質(zhì)押出去的股票面臨補(bǔ)倉甚至被平倉的風(fēng)險(xiǎn)。
上述股東的股權(quán)質(zhì)押,均是在一年內(nèi)進(jìn)行,劉楠有兩筆是在2014年8月和10月進(jìn)行,上海佳船有一筆是在2014年10月進(jìn)行,而在2015年的2月、4月和5月,劉楠和上海佳船又分別完成了3筆質(zhì)押,彼時(shí),上海佳豪股價(jià)還處在高位。此外,上海沃金的股權(quán)質(zhì)押也是在2014年9月進(jìn)行。
很難想象,上海佳豪股價(jià)一旦觸及質(zhì)押警戒線,滿倉質(zhì)押的大股東劉楠及其控股的第二大股東上海佳船將如何應(yīng)對(duì),而屆時(shí),上海佳豪因?yàn)橘|(zhì)押爆倉而產(chǎn)生的重大股權(quán)變故又會(huì)對(duì)中小股東產(chǎn)生何種影響
“幸運(yùn)”的是,因?yàn)榛I劃重大資產(chǎn)重組,上海佳豪2015年3月23日后已經(jīng)停牌,當(dāng)日收盤價(jià)為每股17.29元,躲過了股災(zāi)。通常,上市公司在發(fā)布完定增預(yù)案和草案后,便會(huì)隨即復(fù)牌,但上海佳豪發(fā)布此次收購草案后一周,仍未有復(fù)牌跡象。
《證券市場(chǎng)周刊》記者試圖聯(lián)系上海佳豪方面,詢問有關(guān)股權(quán)質(zhì)押和復(fù)牌事宜,但未得到有效答復(fù),其是否是因?yàn)槎惚苜|(zhì)押平倉而拖延復(fù)牌尚不可知。
不知道復(fù)牌之后,上海佳豪的股價(jià)將會(huì)作何走勢(shì),而到時(shí)公司又是否會(huì)因此出現(xiàn)控股權(quán)旁落？
