中海集運(yùn)運(yùn)營(yíng)能力好于中遠(yuǎn)集運(yùn)
從歷史上看，中海集運(yùn)的運(yùn)營(yíng)能力一直好于中遠(yuǎn)集運(yùn)，其單箱成本低于中遠(yuǎn)集運(yùn)，息稅前利潤(rùn)率較中遠(yuǎn)高。如果兩者真的進(jìn)行整合，將利好中海集運(yùn)。
油輪運(yùn)輸：從國(guó)油國(guó)運(yùn)看整合契機(jī)
從目前來(lái)看，四家央企中有油運(yùn)業(yè)務(wù)的主要是招商局下面的招商輪船、中海旗下的中海發(fā)展以及中遠(yuǎn)旗下的大連遠(yuǎn)洋運(yùn)輸。去年招商輪船已經(jīng)整合了中外運(yùn)集團(tuán)下面的17艘VLCC，目前VLCC船隊(duì)達(dá)33艘(含今年4月收購(gòu)的兩艘二手油輪)，并持有12艘VLCC訂單。中海發(fā)展運(yùn)營(yíng)16艘自有VLCC(含2艘租賃船舶)，持有4艘VLCC訂單。中遠(yuǎn)旗下的大連遠(yuǎn)洋運(yùn)輸公司未上市，目前運(yùn)營(yíng)VLCC油輪24艘(含9艘租賃船舶)，并有8艘VLCC船舶訂單。四家央企VLCC合計(jì)運(yùn)營(yíng)74艘，約占全球VLCC運(yùn)力的12%；合計(jì)訂單24艘，占目前全球訂單量的102艘；訂單全部交付后，總運(yùn)營(yíng)VLCC將達(dá)98艘，占全球運(yùn)力的13%。
從排名看，算上現(xiàn)有VLCC訂單，招商輪船將擁有全球最大的VLCC船隊(duì)；中遠(yuǎn)集團(tuán)排名全球第4；中海集團(tuán)排名全球10。前10大VLCC運(yùn)營(yíng)商占全球VLCC運(yùn)力的41%，集中度較高。
如前所述，油輪主要是資產(chǎn)投資型行業(yè)，其運(yùn)營(yíng)能力的水平主要表現(xiàn)在買船時(shí)點(diǎn)的把握，以及程租和期租兩種租船方式的分配上。油輪資產(chǎn)的整合帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)較少。
從國(guó)油國(guó)運(yùn)的角度來(lái)看，目前國(guó)油國(guó)運(yùn)的比例約36%，占比仍低，可能有整合油輪資產(chǎn)，提高國(guó)油國(guó)運(yùn)比例的意愿：2005年時(shí)我國(guó)提出了“國(guó)油國(guó)運(yùn)”政策，計(jì)劃2010年實(shí)現(xiàn)國(guó)油國(guó)運(yùn)比例50%，2015年進(jìn)一步將該比例提高到80%。但從目前來(lái)看，國(guó)油國(guó)運(yùn)遠(yuǎn)未達(dá)到計(jì)劃的水平：2014年中國(guó)海運(yùn)進(jìn)口原油2.8億噸，其中57%來(lái)自中東地區(qū)，19%從西非進(jìn)口，約12%從加勒比海地區(qū)進(jìn)口。VLCC從中東到中國(guó)一年約航行7個(gè)航次，從西非到中國(guó)約3個(gè)航次，從加勒比海到中國(guó)4~5個(gè)航次。假設(shè)中資船東持有的74艘VLCC全部用于中國(guó)原油進(jìn)口運(yùn)輸(實(shí)際上有第三國(guó)運(yùn)輸)，VLCC一年的進(jìn)口原油運(yùn)量約為1.02億噸，占中國(guó)海運(yùn)進(jìn)口量的36%。現(xiàn)有訂單全部交付后，VLCC進(jìn)口量將占中國(guó)進(jìn)口原油量的50%，也遠(yuǎn)未達(dá)到80%目標(biāo)，政策面或?qū)⒅С衷黾又匈YVLCC運(yùn)力。其實(shí)從去年9月海運(yùn)業(yè)健康發(fā)展意見(jiàn)發(fā)布以來(lái)，我們已經(jīng)可以看見(jiàn)VLCC的加速擴(kuò)張：招商輪船在收購(gòu)了中外運(yùn)的17艘VLCC后，又從二手市場(chǎng)購(gòu)入4艘VLCC，并且增加了5艘VLCC船舶訂單；中海發(fā)展增加4艘VLCC訂單。
招商輪船的經(jīng)營(yíng)能力好于中遠(yuǎn)和中海，但招商輪船已經(jīng)整合了中外運(yùn)下的VLCC資產(chǎn)，因此除非的整合意愿很強(qiáng)，中遠(yuǎn)和中海的VLCC資產(chǎn)不一定會(huì)被整合給招商。但如果真的整合成功，對(duì)擴(kuò)大盈利規(guī)模和增強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)的盈利能力是有利的。
干散貨運(yùn)輸：規(guī)模效應(yīng)不強(qiáng)，整合利好有限
目前四家航運(yùn)央企均有干散貨運(yùn)輸業(yè)務(wù)。其中中遠(yuǎn)集團(tuán)最大，運(yùn)力達(dá)2300萬(wàn)噸，其干散貨業(yè)務(wù)主要在中國(guó)遠(yuǎn)洋(601919.SH，1919.HK)和中遠(yuǎn)航運(yùn)(600428.SH)，主要從事遠(yuǎn)洋干散貨運(yùn)輸和特種貨物運(yùn)輸；中海集團(tuán)的散貨業(yè)務(wù)在中海發(fā)展(600026.SH，1138.HK)，運(yùn)力1100萬(wàn)載重噸，根基是沿海散貨運(yùn)輸，遠(yuǎn)洋運(yùn)輸以鐵礦石為主；中外運(yùn)長(zhǎng)航集團(tuán)散貨業(yè)務(wù)主要在中外運(yùn)航運(yùn)(368.HK)；招商輪船的散貨業(yè)務(wù)較小，運(yùn)力僅200萬(wàn)載重噸。干散貨市場(chǎng)全球前十大船東占全球運(yùn)力的15%，集中度低，基本上是完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。四家央企合計(jì)運(yùn)力也僅占全球運(yùn)力的6%。
我們認(rèn)為干散貨業(yè)務(wù)并不能從整合中獲益：1)因?yàn)榧词拐?，央企的干散貨運(yùn)力在全球市場(chǎng)的占比仍然很小，在運(yùn)價(jià)上的談判能力很難有提升，運(yùn)價(jià)還是跟隨市場(chǎng)居多；2)干散貨運(yùn)輸為單船競(jìng)爭(zhēng)，一船一單，整合后的協(xié)同效應(yīng)較??；3)從成本端來(lái)說(shuō)，以中國(guó)遠(yuǎn)洋為例，航次成本(主要是燃油)和船舶成本(折舊和租船成本)占總成本的34%和52%，占比很高。航次成本主要取決于油價(jià)和港口裝卸費(fèi)；船舶成本取決于買船和租船的時(shí)機(jī)。這兩部分較難從整合中受益。
